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作者 | 何明俊

編輯 | 高秋榕

又一家公司選擇跨界光伏！

3月6日晚間，海天股份（603759.SH）披露重大資產(chǎn)購買報告書（草案）。公告顯示，海天股份擬通過全資子公司海天光伏以支付現(xiàn)金方式購買賀利氏光伏銀漿事業(yè)部（以下簡稱“標的公司”），包括賀利氏中國持有的賀利氏光伏100%股權(quán)與賀利氏中國持有的對賀利氏光伏的債權(quán)、光伏科技100%股權(quán)以及HMSL持有的HPSL100%股權(quán)。

本次交易的基礎(chǔ)價格合計為5.02億元人民幣（含債權(quán)），最終價格將根據(jù)交易各方簽訂的交易協(xié)議規(guī)定的調(diào)整因素進行確認。

 圖源：海天股份官網(wǎng)

就收購等相關(guān)事項，3月7日，時代財經(jīng)多次致電海天股份董秘辦，但截至發(fā)稿前，該董秘辦電話仍無人接聽。

標的公司綁定BC大客戶

賀利氏中國與HMSL，均為德國賀利氏集團旗下企業(yè)。

德國賀利氏集團是全球領(lǐng)先的貴金屬及技術(shù)供應公司，在40個國家擁有超1萬名員工，集團業(yè)務覆蓋貴金屬回收、醫(yī)療健康、半導體及電子等多個領(lǐng)域。2023年，德國賀利氏集團的銷售收入高達256億歐元。

這次被海天股份收購的標的公司，主營業(yè)務為光伏導電漿料的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，是光伏銀漿領(lǐng)域具備傳統(tǒng)優(yōu)勢地位的代表性廠商。

根據(jù)公告，海天股份計劃通過現(xiàn)金收購標的公司。交易完成后，標的公司將注入海天股份，為海天股份帶來新的業(yè)績增長點。“本次交易完成后，上市公司將進入增長性更強、準入門檻更高的光伏銀漿產(chǎn)業(yè)。”海天股份在公告中表示。

光伏銀漿是光伏電池片的原材料，其消耗量與光伏新增裝機量直接掛鉤，只要光伏新增裝機量需求釋放，光伏銀漿就會持續(xù)消耗。盡管TOPCon、BC電池現(xiàn)在正在爭奪市場主流地位，但這兩種技術(shù)的單位銀耗都高于原來的P型電池技術(shù)，因而推動銀漿用量提高。

時代財經(jīng)從一位光伏業(yè)內(nèi)人士處得知，賀利氏光伏銀漿事業(yè)部業(yè)績并不好。由于光伏行業(yè)自2023年開始出現(xiàn)較大變化，賀利氏光伏銀漿事業(yè)部出貨量降低、規(guī)模效應下降，進而陷入虧損。與此同時，時代財經(jīng)查閱海天股份披露的資產(chǎn)評估報告，確認了這一說法。

資產(chǎn)評估報告顯示，根據(jù)模擬合并口徑預測，賀利氏光伏銀漿事業(yè)部2023年、2024年分別實現(xiàn)營業(yè)收入22.53億元和17.54億元，分別實現(xiàn)凈利潤-5435.37萬元和-9129.87萬元。此外，截至2024年12月31日，賀利氏光伏銀漿事業(yè)部凈資產(chǎn)從2023年2060.83萬元降至-3645.52萬元。

賀利氏光伏銀漿事業(yè)部業(yè)績滑坡，海天股份為什么仍要耗費數(shù)億現(xiàn)金收購？

時代財經(jīng)查閱公告后發(fā)現(xiàn)，賀利氏光伏銀漿事業(yè)部雖然業(yè)績下滑，但客戶質(zhì)量相對優(yōu)秀，該標的公司的前五大客戶集中度超過80%。2024年，該公司對終端客戶為隆基綠能的經(jīng)銷商銷售收入占比超過50%。

海天股份亦在公告中指出，標的公司為傳統(tǒng)光伏銀漿全球領(lǐng)先廠商，隨著下游核心客戶BC電池產(chǎn)能逐步投產(chǎn)，標的公司若能發(fā)揮在上述領(lǐng)域的先發(fā)優(yōu)勢，或?qū)⒂瓉硇碌臉I(yè)績增長點，經(jīng)營情況將有所好轉(zhuǎn)。

“海天股份在當前行業(yè)低點出手收購賀利氏光伏銀漿事業(yè)部，整體付出代價也相對較小，畢竟賀利氏光伏銀漿事業(yè)部仍有較多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，品牌、頭部企業(yè)的深度合作、研發(fā)力量、以及海外產(chǎn)地等。本次收購也讓海天股份業(yè)務多元化，實現(xiàn)水務、環(huán)保領(lǐng)域到光伏銀漿行業(yè)的轉(zhuǎn)型。”InfoLink資深經(jīng)理趙祥接受時代財經(jīng)采訪時說。

貝斯哲預測數(shù)據(jù)顯示，2022年至2028年，全球光伏銀漿市場規(guī)模將維持7.41%左右的年復合增長率。除此之外，光伏銀漿的使用與光伏電池片轉(zhuǎn)換效率掛鉤，因此這一賽道具備較高的準入門檻，競爭相對集中在頭部企業(yè)。

趙祥表示，目前光伏行業(yè)正在面臨“少銀/無銀化”的技術(shù)轉(zhuǎn)型，銀漿公司在立足當前銀漿業(yè)務的同時，也需要積極推進新的金屬化產(chǎn)品如銀銅漿料，純銅漿料等。“我們認為2024年光伏對銀漿的需求有望成為近幾年的峰值，2024年光伏行業(yè)銀漿出貨量約7000噸，伴隨當前少銀/無銀化趨勢的不斷推進，后續(xù)光伏銀漿更多的是呈現(xiàn)需求不斷下滑的趨勢。”

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“雖然目前行業(yè)TOPCon技術(shù)是主流產(chǎn)品，TOPCon技術(shù)仍在不斷進行結(jié)構(gòu)升級，如后續(xù)poly finger技術(shù)有望普及，銀漿廠商須提早布局每次技術(shù)升級可能對銀漿的需求變化；另外，后續(xù)xBC技術(shù)的成長也是非常值得期待的，xBC金屬化的開發(fā)對漿料公司來說也是新的挑戰(zhàn)和機遇。”趙祥補充道。

傳統(tǒng)業(yè)務壓力加大

在披露重大資產(chǎn)收購的同時，海天股份也同步披露2024年度業(yè)績。

財報數(shù)據(jù)顯示，2024年海天股份實現(xiàn)營業(yè)收入15.19億元，同比增長18.95%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.05億元，同比增長25.97%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤2.72億元，同比增長22.69%。

海天股份身處水務行業(yè)，主要從事供水與污水處理兩大核心業(yè)務。據(jù)時代財經(jīng)了解，海天股份2024年3月通過成立直飲水子公司，將業(yè)務從傳統(tǒng)供水往高品質(zhì)直飲水延伸。目前，海天股份在全國范圍內(nèi)擁有40余家子公司。

雖然位于四川省的海天股份是西南地區(qū)環(huán)保水務行業(yè)的民營龍頭企業(yè)，但同樣有業(yè)績的“煩惱”。

時代財經(jīng)注意到，隨著中國城市化率超過67%，城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)趨于完善，新增供排水項目減少。根據(jù)海天股份公告，供排水項目投資多依賴專項債，項目回報率低，疊加地方政府政務壓力導致新舊項目的污水處理費賬期延長，上市公司需要承受更大的流動性壓力。

“為實現(xiàn)公司的持續(xù)健康發(fā)展，上市公司需要尋找具有高附加值、成長性更強的新業(yè)務領(lǐng)域。”海天股份解釋了切入光伏銀漿賽道的原因。

賽泊資本創(chuàng)始人馬賽認為，海天股份收購德國賀利氏光伏銀漿業(yè)務的交易，表面上是一場“逆周期抄底”的資本運作，實則折射出中國民營企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的典型困境與博弈邏輯。“傳統(tǒng)業(yè)務面臨增長瓶頸，此時跨界光伏銀漿，表面是‘低估值抄底’，實則是試圖通過并購快速切入高附加值賽道。賀利氏曾為全球銀漿巨頭，擁有品牌積淀、研發(fā)能力和頭部客戶資源，海天可借勢填補技術(shù)空白。”

然而，詳細的收購報告書公告后，海天股份不升反跌。截至3月7日收盤，海天股份報8.29元/股，跌4.38%，總市值為38.28億元。

馬賽表示，目前的環(huán)境下，民企要“戰(zhàn)略業(yè)務、資源稟賦、市場時機”三方兼得，相對較難。“目前是光伏行業(yè)周期低谷，收購公司又缺乏業(yè)績承諾，加上市場擔憂外行管理內(nèi)行，整合難度高。所以股價自然利好變利空。”

值得注意的是，海天股份2024年擬不進行利潤分配。對此，海天股份解釋稱，在當前發(fā)展戰(zhàn)略下，公司需要大量資金來推進業(yè)務拓展、增加技術(shù)和人才儲備。