水務(wù)行業(yè)現(xiàn)有行業(yè)集中度之低讓人側(cè)目，在《水十條》后，水務(wù)行業(yè)有望復(fù)制前些年燃?xì)庑袠I(yè)的并購(gòu)圈地?cái)U(kuò)張的劇情，而水務(wù)行業(yè)的自然壟斷性圈到即是賺到，PK燒錢的時(shí)候來(lái)了。一查嚇一跳，兩位帶頭大哥居然都是帝都國(guó)資委下屬企業(yè)：北控水務(wù)集團(tuán)和首創(chuàng)股份，本文就先帶來(lái)帝都水務(wù)雙雄之上篇：首創(chuàng)股份。
一、行業(yè)介紹
1、中國(guó)水資源
到2013年底，中國(guó)全年水資源總量（包括地表水及地下水）為27,860億噸。2009年至2013年，中國(guó)人均水資源量為2,018噸。根據(jù)聯(lián)合國(guó)標(biāo)準(zhǔn)，中國(guó)正面臨介乎中度（人均1,000至2,000噸）與輕度（人均2,000至3,000噸）缺水問(wèn)題。隨著中國(guó)政府人口政策的放松，未來(lái)10到15年人口增長(zhǎng)率預(yù)期會(huì)穩(wěn)步上升，這可能導(dǎo)致中國(guó)面臨嚴(yán)重缺水狀況。目前，水質(zhì)差劣是造成水資源匱乏的主要原因。加強(qiáng)污水處理及提高水再生利用率是解決中國(guó)用水危機(jī)的一項(xiàng)重要步驟。
2、中國(guó)水務(wù)行業(yè)背景
由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)及城鎮(zhèn)化加快，以及生活水平不斷提高，公共基礎(chǔ)設(shè)施改造及或建設(shè)，尤其是市政水務(wù)行業(yè)的基礎(chǔ)設(shè)施改造或建設(shè)已成為中國(guó)政府的當(dāng)務(wù)之急。市政水務(wù)基建的發(fā)展，傳統(tǒng)上一直由國(guó)家或地方政府全權(quán)負(fù)責(zé)。然而，單單由地方政府的投資現(xiàn)不足以滿足水務(wù)設(shè)施建設(shè)的巨大需求。政府資金及投資不足阻礙水務(wù)行業(yè)的技術(shù)改進(jìn)及提供優(yōu)質(zhì)客戶服務(wù)。為填補(bǔ)這一資金缺口，中國(guó)政府不斷采用以市場(chǎng)為導(dǎo)向的方法透過(guò)邀請(qǐng)民營(yíng)企業(yè)投資水務(wù)行業(yè)。
2014年9月，財(cái)政部首次公布政府和社會(huì)資本合作模式「PPP」的官方定義，鼓勵(lì)在公共服務(wù)領(lǐng)域（包括供水及污水處理行業(yè)）推廣運(yùn)用此營(yíng)運(yùn)模式。目前，PPP營(yíng)運(yùn)模式在水務(wù)行業(yè)的最常見(jiàn)應(yīng)用為采用BOT、BT、BOO、TOT及EPC項(xiàng)目模式。在有關(guān)模式中，BOT模式最常用于中國(guó)公共事業(yè)項(xiàng)目的投資安排。
2015年4月的《水污染防治行動(dòng)計(jì)劃》的10項(xiàng)措施，包括全面控制污染物排放、提高科學(xué)及技術(shù)支持及全面利用市場(chǎng)主導(dǎo)制度。該等條文旨在協(xié)助水務(wù)企業(yè)嚴(yán)格控制排放標(biāo)準(zhǔn)、引入先進(jìn)技術(shù)并推廣多元投資，包括引入社會(huì)資金、增加政府撥款。行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)更趨嚴(yán)謹(jǐn)、技術(shù)的提升及經(jīng)擴(kuò)展的投票規(guī)模，預(yù)期中國(guó)水行業(yè)的未來(lái)發(fā)展將會(huì)有新機(jī)遇。
3、水務(wù)行業(yè)結(jié)構(gòu)
我國(guó)水務(wù)行業(yè)較為分散而且主要以非市場(chǎng)化方式運(yùn)營(yíng)，尤其是供水與市政污水處理市場(chǎng)。行業(yè)中的前五和前十市場(chǎng)占有率分別只有11%和16%。即便是龍頭企業(yè)北控水務(wù)市場(chǎng)份額也只有3.6%。與之相對(duì)的是，50%的現(xiàn)有市場(chǎng)污水處理能力和70%的供水能力掌握在地方政府手中。
目前在中國(guó)的水務(wù)市場(chǎng)中，水務(wù)運(yùn)營(yíng)企業(yè)可以其管理層定位和發(fā)展風(fēng)格劃分為三類：
1）激進(jìn)市場(chǎng)化型：這類企業(yè)一般具有較強(qiáng)的資本實(shí)力，快速的擴(kuò)張業(yè)務(wù)規(guī)模與覆蓋區(qū)域，涵蓋全國(guó)多個(gè)省市，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較快，業(yè)務(wù)布局多元，發(fā)展思路靈活；但快速擴(kuò)張產(chǎn)生較大的資金壓力，結(jié)算水價(jià)較為市場(chǎng)化，利潤(rùn)空間較為穩(wěn)定，如首創(chuàng)股份和北控水務(wù)。
2）政府扶植型：此類企業(yè)一般為地區(qū)國(guó)資委控股，所掌握的水務(wù)資產(chǎn)主要集中在注冊(cè)地省市內(nèi)部，結(jié)算水價(jià)較高，盈利能力較強(qiáng)，現(xiàn)金流回流較為穩(wěn)定，資金壓力小，但業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)相對(duì)較弱，如重慶水務(wù)和洪城水業(yè)。
3）公用事業(yè)型：此類企業(yè)一般為當(dāng)?shù)卣毓�，定位為服�?wù)區(qū)域民生而不是企業(yè)本身的盈利，結(jié)算水價(jià)較低，企業(yè)盈利性較弱，難以達(dá)到上市要求。
這樣的行業(yè)結(jié)構(gòu)就像極了燃?xì)庑袠I(yè)并購(gòu)潮大躍進(jìn)前期的格局，行業(yè)屬性也和燃?xì)庑袠I(yè)相似，回顧當(dāng)年燃?xì)庑袠I(yè)發(fā)展的路徑，領(lǐng)先集團(tuán)憑借上市融資優(yōu)勢(shì)，央企靠干爹民企靠勇猛，買買買之后行業(yè)集中度迅速提升，第一集團(tuán)的優(yōu)勢(shì)越來(lái)越大，不激進(jìn)的中小地方性燃?xì)夤揪椭挥斜瘎〉谋皇召?gòu)的命，想想當(dāng)年鄭州燃?xì)獗蝗A潤(rùn)私有化的惡心劇情…所以在行業(yè)并購(gòu)潮前水務(wù)企業(yè)選擇必然是優(yōu)先選擇第一集團(tuán)，越激進(jìn)的的越好。
接下來(lái)主角終于出現(xiàn)了，分別是A股的首創(chuàng)股份和H股的北控水務(wù)，這兩位爺大股東都是北京市國(guó)資委，后來(lái)在查才發(fā)現(xiàn)帝都的公共行業(yè)上市公司都很牛…壯哉我大帝都，這次就先來(lái)帝都水務(wù)雙雄篇的上篇：首創(chuàng)股份。
核心邏輯：行業(yè)集中度低---并購(gòu)新建帶來(lái)產(chǎn)能提升---行業(yè)集中度提升---價(jià)改帶來(lái)利潤(rùn)二次增長(zhǎng)（企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力差異體現(xiàn)在綜合融資能力的差異）
二、企業(yè)介紹
1、控股股東
首創(chuàng)股份的實(shí)際控制人為北京市國(guó)資委全資控股的首創(chuàng)集團(tuán)。主營(yíng)業(yè)務(wù)為水務(wù)固廢等環(huán)保業(yè)務(wù)及一堆雜七雜八的其他行業(yè)，接下來(lái)的看點(diǎn)在水務(wù)。2015年1月23日，公司完成非公開(kāi)發(fā)行的股權(quán)登記，以9.77元/股的價(jià)格向5家機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行2.1億股，占發(fā)行總股本的8.73%。發(fā)行后，首創(chuàng)集團(tuán)持股比例降至54.32%，其他股東均為機(jī)構(gòu)投資者，持股比例最高僅為2.06%，首創(chuàng)集團(tuán)仍保持對(duì)公司的實(shí)際控制權(quán)。
2、主營(yíng)業(yè)務(wù)
2014年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入558,938.32萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)32.12%；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額87,195.63萬(wàn)元，同比減少20.27%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)61,023.24萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)1.49%。
報(bào)告期內(nèi)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入558,938.32萬(wàn)元，收入結(jié)構(gòu)基本穩(wěn)定。其中：
①水務(wù)固廢等環(huán)保業(yè)務(wù)：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入348,062.32萬(wàn)元，為公司營(yíng)業(yè)總收入的62.27%。公司通過(guò)積極拓展市場(chǎng)，新收購(gòu)的水務(wù)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)及首創(chuàng)環(huán)境固廢收入增加是收入增長(zhǎng)的主要原因。
②快速路業(yè)務(wù)：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入37,858.57萬(wàn)元，占公司營(yíng)業(yè)總收入的6.77%。公司大力提高服務(wù)質(zhì)量，改善車輛通行速度，彌補(bǔ)了部分公交專用道和節(jié)假日小客車免費(fèi)通行等政策的不利影響。
③土地開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入161,969.07萬(wàn)元，占公司營(yíng)業(yè)總收入的28.98%。
④其他：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11,048.36萬(wàn)元，占公司營(yíng)業(yè)總收入的1.98%。
現(xiàn)有的業(yè)務(wù)線又雜又多，也沒(méi)啥好分析的，接下來(lái)幾年關(guān)鍵看水務(wù)。2014年公司及下屬公司持續(xù)通過(guò)BOT、TOT、收購(gòu)兼并等方式開(kāi)拓水務(wù)市場(chǎng)，目前公司的水務(wù)投資、工程項(xiàng)目分布于全國(guó)17個(gè)省、市、自治區(qū)，共計(jì)49個(gè)城市，已基本形成了全國(guó)性布局，并已在湖南省、山東省等地實(shí)現(xiàn)了一定的地域優(yōu)勢(shì)，形成了規(guī)模效應(yīng)，公司合計(jì)擁有約1600萬(wàn)噸/日的水處理能力，服務(wù)人口超過(guò)3500萬(wàn)人，位居國(guó)內(nèi)水務(wù)行業(yè)前列。與此同時(shí)，公司積極開(kāi)拓固廢處理業(yè)務(wù)，通過(guò)投資、收購(gòu)等方式擴(kuò)大在固廢處理行業(yè)的影響力，已在全國(guó)14個(gè)省市開(kāi)展業(yè)務(wù)，并已具有相當(dāng)規(guī)模。
3、投資并購(gòu)
第一部分已經(jīng)證明接下來(lái)領(lǐng)先水務(wù)企業(yè)會(huì)進(jìn)入瘋狂的買買買比圈地能力的時(shí)候了，歸根結(jié)底就是比融資和花錢的能力。來(lái)看看這些年首創(chuàng)股份買的過(guò)不過(guò)癮。
2014年7月30日，售北京京城水務(wù)責(zé)任有限公司51%股權(quán)，受讓方為合資方北京城市排水集團(tuán)有限責(zé)任公司，轉(zhuǎn)讓價(jià)款22.71億元。此次剝離行為主要由于北京市結(jié)算水價(jià)上調(diào)承壓，京城水務(wù)資產(chǎn)回報(bào)率長(zhǎng)期處于較低水平，對(duì)公司的市場(chǎng)化發(fā)展產(chǎn)生不利影響。2013年，京城水務(wù)凈資產(chǎn)回報(bào)率為3.8%，顯著低于首創(chuàng)股份6.1%的水平。一波回收了22.71億的資金，好有錢。
2013年8月發(fā)布非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，14年末已核準(zhǔn)，以15個(gè)市政項(xiàng)目與補(bǔ)充流動(dòng)性資金為募投方向，募集資金20.54億元。預(yù)案中涉及10個(gè)污水處理項(xiàng)目，處理能力合計(jì)59萬(wàn)噸/日、3個(gè)供水項(xiàng)目，處理能力合計(jì)79萬(wàn)噸/日和2個(gè)生活垃圾處理項(xiàng)目，處理能力合計(jì)350噸/日。（Ps下圖有錯(cuò)，淮南首創(chuàng)1.25億的項(xiàng)目在第二次修訂中取消了，補(bǔ)充流動(dòng)資金改成6.1億）
除了以上兩個(gè)大手筆之外，近年來(lái)還進(jìn)行了以下的投資。
進(jìn)入2015年以來(lái)，還是并購(gòu)動(dòng)作不斷，基本上隔幾天就來(lái)一發(fā)投資公告，小的就不展開(kāi)說(shuō)了，說(shuō)個(gè)最近的大手筆。
2015年5月15日,下屬全資子公司首創(chuàng)(香港)有限公司將收購(gòu)由控股股東下屬公司首創(chuàng)華星國(guó)際投資有限公司(以下簡(jiǎn)稱“首創(chuàng)華星”)持有的BCGNZInvestmentHoldingLimited公司(以下簡(jiǎn)稱“BCGNZ”)65%股權(quán),BCGNZ下屬公司主要業(yè)務(wù)為固體及液體廢棄物的收集與處理,位于新西蘭境內(nèi)。本次收購(gòu)價(jià)款擬為2.93億美元(約合17.93億元人民幣,含已支付的意向金5億元人民幣)。首創(chuàng)股份稱,本次收購(gòu)符合公司的戰(zhàn)略發(fā)展和管理需求,將有助于公司固廢處理業(yè)務(wù)的進(jìn)一步發(fā)展,符合公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)。
小結(jié)：首創(chuàng)股份的連串動(dòng)作都和預(yù)期的一致，不停的并購(gòu)和新增項(xiàng)目，特別是14年開(kāi)始出現(xiàn)明顯的加速趨勢(shì)，在15年也保持了相當(dāng)迅猛的勢(shì)頭，大的方向是向好的，和A股其他水務(wù)公司一橫向?qū)Ρ炔顒e就出來(lái)了，首創(chuàng)的動(dòng)作是最快，執(zhí)行最到位的，但是這么沖的這么猛，資金流頂不頂?shù)米 Ｖ髸?huì)不會(huì)出現(xiàn)把非水務(wù)環(huán)保類的資產(chǎn)賣回給集團(tuán)公司，繼續(xù)套現(xiàn)買買買？
三、總結(jié)展望
1、最理想的劇本
行業(yè)并購(gòu)潮和大躍進(jìn)式的新增產(chǎn)能同時(shí)在進(jìn)行，對(duì)于上市企業(yè)而言，最優(yōu)的模式是并購(gòu)為主，新建為輔，雖然自建項(xiàng)目投資回報(bào)率會(huì)比較高，但是對(duì)于資金回籠的壓力比較大，并購(gòu)現(xiàn)成的水務(wù)資產(chǎn)，雖然投資回報(bào)率低點(diǎn)能立刻并表形成現(xiàn)金流，直接提高當(dāng)期的營(yíng)收，對(duì)股價(jià)形成支撐，為后續(xù)持續(xù)的融資奠定基礎(chǔ)，形成良好的正循環(huán)，要不新增產(chǎn)能過(guò)多，營(yíng)收增速慢，股價(jià)是經(jīng)不起風(fēng)吹雨打的…
其實(shí)這些問(wèn)題的核心還是錢，就是融資能力的問(wèn)題，在于融資能力能否跟上激進(jìn)的投資并購(gòu)。
上文第一部分已經(jīng)展示了A股和港股融資的一個(gè)重大區(qū)別，上市之后，不完全統(tǒng)計(jì)北控已經(jīng)進(jìn)行了多次融資，累計(jì)在市場(chǎng)上融了65億人民幣，而且?guī)缀跏堑搅穗S治隨走的地步，帶動(dòng)營(yíng)收穩(wěn)步提升坐上行業(yè)第一的位置（詳見(jiàn)下篇）…而首創(chuàng)股份發(fā)力之后的融資是一波就干20億，量足管飽，但是制度上的問(wèn)題流程真心慢，13年提案到14年才過(guò)審...
所以從融資角度上，H股的北控有制度上的優(yōu)勢(shì)，但是A股的首創(chuàng)這會(huì)有強(qiáng)勁的估值優(yōu)勢(shì)，如果來(lái)第二發(fā)增發(fā)的話，應(yīng)該能融到非常多的錢…
2、首創(chuàng)的估值
首創(chuàng)在13年底14年初開(kāi)始進(jìn)入并購(gòu)模式后，這兩年密集的投了相當(dāng)多的項(xiàng)目，產(chǎn)能會(huì)會(huì)陸續(xù)的釋放出來(lái)，加上首創(chuàng)水務(wù)類的基數(shù)相對(duì)較低，接下來(lái)這幾年水務(wù)類營(yíng)收應(yīng)該會(huì)突飛猛進(jìn)，類似北控前兩三年的路子，利潤(rùn)就沒(méi)法預(yù)測(cè)了…估計(jì)之后不夠錢花的時(shí)候會(huì)把非環(huán)保類的業(yè)務(wù)置換給首創(chuàng)集團(tuán)的其他業(yè)務(wù)上市公司或者直接賣給集團(tuán)，回籠資金集中精力做環(huán)保。在這波全民突擊之后PE直接刷到了50多…單單這樣看可能還不覺(jué)得什么，和北控比起來(lái)距離就來(lái)了（具體留意下篇），詳細(xì)數(shù)據(jù)不羅列了，看下圖：
另外看看首創(chuàng)一季度現(xiàn)金流量表就深刻的感受到啥叫賺錢如抽絲，花錢如流水…
原標(biāo)題:首創(chuàng)股份：帝都水務(wù)雙雄之一 并購(gòu)項(xiàng)目陸續(xù)釋放產(chǎn)能（上篇）
首創(chuàng)股份：帝都水務(wù)佼佼者 并購(gòu)項(xiàng)目陸續(xù)釋放產(chǎn)能
時(shí)間：2015-06-03 11:31
來(lái)源：摩爾金融
作者：啊咪老師
